Análisis/ La economía mundial en la montaña rusa. [Esteban Mercatante]

[Ernesto Herrera]

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Correspondencia de Prensa

10 de julio 2022

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Análisis



La economía mundial en la montaña rusa



Con la inflación persistente guiando las decisiones económicas en las
economías más ricas, las amenazas de un impasse económico global y de nuevas
crisis de deuda y balanza de pagos se hacen cada vez más pronunciadas. La
alta inflación en un contexto de elevados niveles de deuda (de los
gobiernos, empresas y personas) hace la situación actual muy diferente de
otros momentos históricos de alta inflación. Por las herramientas que
involucran, controlar el alza de precios y contener los riesgos de crisis
financiera se plantean como objetivos parcialmente contradictorios para la
política económica. Los países dependientes endeudados, eslabones débiles en
un momento donde los riesgos de crisis de deuda se profundizan.



Esteban Mercatante

Ideas de Izquierda, 10-7-2022

https://www.laizquierdadiario.com/



La OCDE reportó recientemente que en el mes de mayo los 38 países que la
integran arrojaron una inflación promedio de 9,6 % anual. Son niveles que
podrían dar envidia en Argentina, donde el guarismo marcó 60 % anual en ese
período y va camino a crecer; pero para dicho club de países representa el
guarismo más elevado desde 1988. Los procesos de lucha de clases que están
recorriendo Europa y EE. UU. por estos días son empujados por los esfuerzos
de la clase trabajadora de no pagar los costos de la carestía con una caída
en su poder adquisitivo.



Hace décadas que los países ricos no atraviesan un período duradero de alza
sostenida y general de los precios como el que viene teniendo lugar desde la
recuperación pospandémica. El ciclo más traumático en EE. UU. se dio durante
la década de 1970, cuando el alza de precios fue acompañada de un débil
crecimiento económico y caídas recesivas –una situación bastante inédita ya
que en la teoría económica convencional la inflación suele asociarse al
“recalentamiento” económico que produce “excesos de demanda” [1]– que dio
lugar al término “estanflación”. A comienzos de la década de 1980, el
llamado “shock Volcker” –por el apellido de quien dirigió la Reserva Federal
o Fed, el Banco Central de EE. UU., entre 1979 y 1987– dio el golpe final al
flagelo inflacionario. En los años posteriores –con duras derrotas a la
clase trabajadora mediante–, la inflación fue desapareciendo del terreno de
las preocupaciones más allá de algunas alzas pronunciadas episódicas. En los
años que siguieron a la recuperación posterior a la Gran Recesión de
2008-2010, por ejemplo, vimos cómo la Fed quedó sistemáticamente por detrás
de su meta de 2 % anual de inflación.



La erradicación de la inflación no se puede explicar solamente por el
continuo disciplinamiento monetario que impuso el shock Volcker, como suelen
hacer las interpretaciones más convencionales. Entre otras cosas, porque a
partir de entonces no hubo una continua restricción de la política
monetaria, sino más bien lo contrario –como seguiremos analizando–. Tampoco
alcanza, aunque lleve buena parte de razón, la explicación que dio el
economista Paul Krugman semanas atrás en una de sus columnas en el The New
York Times para explicar por qué se presentan ahora las dificultades que no
ocurrieron por décadas:



… fueron las políticas conservadoras (en el sentido no político) las que
mantuvieron la economía funcionando por debajo de su potencial.



Esta holgura en la economía significó que había poco riesgo de un brote
inflacionario importante, por lo tanto, poca necesidad de cambios
importantes en la política.

Todo lo que la Fed tenía que hacer era pisar suavemente los frenos si la
economía parecía estar acercándose a su potencial o darle un poco más de
nafta a la economía si comenzaba a decaer; no hubo mucho drama involucrado.



Más allá de la pertinencia del debate sobre cuán “pisada” estuvo la economía
por debajo de su potencial, hubo transformaciones más de fondo en la
configuración de Estas permitieron a las empresas multinacionales de los
países imperialistas aprovechar la fuerza de trabajo de los países pobres y
en desarrollo –a cambio de salarios que son una pequeña fracción de los
pagados en las economías ricas– para los procesos productivos más intensivos
en trabajo. Las firmas redujeron sus costos, lo que se tradujo, en un
contexto de competencia internacional intensificada por la apertura
comercial creciente y en el marco de continuas reestructuraciones
corporativas (a través de fusiones y adquisiciones), en una fuerte
disminución de los precios de producción de los precios, al menos de los
productos manufactureros (las commodities han atravesado sus propios ciclos,
de alzas y bajas por períodos largos pero con tendencias menos claras, a
pesar de los aumentos en los rindes que produjo en sectores como la
agricultura la aplicación en gran escala de la biotecnología).



Es importante tener en cuenta esta cuestión para ir a las raíces del actual
incremento sostenido de precios, que no se puede explicar simplemente como
resultado de la emisión monetaria. Aunque quienes después de 2020 vienen
advirtiendo que la emisión monetaria en gran escala causaría inflación se
sientan reivindicados, la misma advertencia fue realizada erróneamente
durante años ante las medidas tomadas después de 2008. A pesar de las
zonceras que repiten los libertarianos en base a lecturas mal digeridas de
Hayek o Friedman, para explicar el alza de los precios no alcanza el
crecimiento de la emisión de dinero (que aumentó cualitativamente durante la
pandemia) y la laxitud de las tasas de interés impulsadas por la autoridad
monetaria. Al contrario de lo que sostienen las explicaciones convencionales
ortodoxas, no existe una relación mecánica entre la variación de los
agregados monetarios y los precios, sino que es necesario atender a lo que
sucede en el conjunto del circuito de valorización del capital.



Tampoco se trata simplemente de un “exceso de demanda” que empuje al alza de
los precios. Como observa el economista marxista Michael Roberts: “la
recuperación después de la recesión generada por la pandemia del COVID en
las principales economías ha sido vacilante: todas las principales agencias
internacionales y consultoras de investigación analítica han reducido su
pronóstico de crecimiento económico y producción industrial para 2022”.



Así como las conformación de las cadenas globales de valor aporta
determinantes estructurales sobre por qué la inflación pasó al olvido
durante un largo período en los países imperialistas, hoy la disrupción de
esas cadenas globales de valor resulta una causa fundamental en el alza de
los precios que estamos observando desde 2021. Sobre esto, la guerra de
Ucrania dio un nuevo golpe devastador. En primer lugar, por el trastorno que
causó la guerra en mercados críticos, y que ya venían tensionados, como el
del trigo o los aceites, en los que ambos países beligerantes son
proveedores importantes. Las sanciones económicas, que apuntaron a congelar
el intercambio comercial de Rusia con el resto del mundo (al menos con los
países que se avinieron a acompañar esta aplicación del “arma económica”),
hicieron el resto golpeando sobre la energía y los combustibles.



El fin de una era en la política monetaria



El retorno de la inflación tomó por sorpresa a los banqueros centrales, que
primero la trataron como un fenómeno transitorio y tardaron en ajustar sus
políticas. Por décadas, quienes estuvieron al frente de la política
monetaria se acostumbraron a mover las tasas de interés y la expansión
monetaria de acuerdo a las necesidades del ciclo económico y las inquietudes
de los bancos y fondos de inversión, sin preocuparse por el impacto de estas
decisiones en el nivel de precios. Desde los años de Alan Greespan (que
sucedió a Volcker al frente de la Fed en 1987), el mantenimiento de tasas de
interés bajas se convirtió en una herramienta privilegiada para estimular la
economía, solo abandonada por breves períodos cuando los banqueros centrales
observaban señales de “recalentamiento” de la economía y algún indicio
–nunca cumplido– de que los niveles de inflación pudieran aumentar. Pero
cada vez más, las decisiones sobre la tasa se tomaban de acuerdo a los
niveles de “exuberancia irracional” (Greenspan dixit) que podían generar
riesgos sistémicos. El “arte” (con perdón del término) de poner algún freno
a las manifestaciones más amenazantes de esta valorización financiera, para
en última instancia preservar su perpetuum mobile, terminó dominando en los
hechos la política económica desde Greespan hasta Jerome Powell.



La política monetaria, olvidada durante un largo período de los riesgos de
una inflación significativa, terminó en los países ricos, y ante todo en EE.
UU., supeditada a la preservación de valor de una masa cada vez más
gigantesca de capital ficticio (acciones, bonos y otras obligaciones de
deuda, derivados cada vez más sofisticados) que prosperó bajo el acicate del
dinero barato y se volvió EL riesgo sistémico, con mayúsculas.



Podríamos creer que el estallido de la burbuja inmobiliaria en EE. UU.
durante 2007/08, que hizo quebrar a Bearn Stearn, Lehman Brothers, AIG,
Fannie Mae y Freddie Mac, y casi se lleva puestos a otros grandes bancos de
inversión e instituciones financieras en todo el mundo, sirvió de
advertencia para atacar los factores de riesgo más profundos. Pero los
cambios impulsados en los años siguientes a la crisis para limitar el
entrelazamiento entre banca de inversión y banca comercial, y otras
restricciones para la intervención en activos riesgosos, fueron revisados o
eliminados desde la llegada de Donald Trump al gobierno. Esto sin embargo es
casi anecdótico; lo central es que entre las políticas implementadas para
reanimar la economía estadounidense se recurrió a la inyección monetaria en
gran escala a través de la compra de activos financieros de largo plazo, lo
que contribuyó a estimular nuevamente el valor de los activos que se
desinflaban al calor de la crisis. Estas políticas, imitadas también por la
UE y Japón, estuvieron en la base de una recuperación bastante duradera,
aunque muy desigual en términos sociales, que vivieron estas economías desde
2010 hasta la pandemia (ciclo económico que no se explica solo por factores
internos de esas economías sino por el rol de China como mercado e inversor
cada vez más importante). Las recetas para salir de la Gran Recesión no
hicieron más que multiplicar el problema subyacente del capital ficticio.
Particularmente observamos el crecimiento de la deuda (pública y privada, de
empresas y personal) hasta niveles exorbitantes. Aunque el sistema
financiero se depuró de algunos tipos de derivados especialmente tóxicos
asociados a la cobertura de riesgo de la deuda hipotecaria, las fragilidades
globales no se redujeron.



Con los precios en alza que se vienen registrando desde la recuperación
pospandémica, los bancos centrales ya no pudieron continuar guiándose por
estas coordenadas que orientaron la política económica durante las últimas
décadas. Estuvieron obligados de enfrentar, al mismo tiempo, el alza
inflacionaria y los problemas derivados del endeudamiento, que indican
políticas de rumbos contradictorios. El arsenal tradicional para combatir la
inflación –basado como ya mencionamos en diagnósticos muy parciales sobre
las causas del fenómeno– prescribe aumentos de la tasa de interés y
reducción de la cantidad de dinero en circulación. Esto es lo que vienen
llevando a cabo la Reserva Federal de EE. UU., el Banco Central de la UE y
muchos otros en todo el mundo desde hace más de un año, de manera cada vez
más dura. A mediados de junio la Fed elevó la tasa 75 puntos básicos (0,75
anual de aumento en porcentaje), cuando en general los aumentos que anuncia
son de 25 o como mucho 50 puntos básicos; se trata del aumento más alto
desde 1994. Las minutas de las últimas reuniones de la Fed y el BCE, hechas
públicas esta semana, anticipan subas más drásticas de la tasa en los
próximos meses, salvo que los precios desaceleren fuerte.



Es a la luz de este cambio en la política económica que debemos leer la
montaña rusa que vienen atravesando las bolsas desde comienzos de año, y que
a finales de junio entraron otra vez en turbulencia por las últimas subas de
tasas. El índice Dow Jones acumula una destrucción de valor accionario de 13
%, y todo indica que está lejos del piso. Las burbujas más infladas, como la
de las criptomonedas, estallaron violentamente, y también golpeó a la deuda
soberana de algunos países como Sri Lanka. Los “daños colaterales” que el
endurecimiento de la política monetaria puede tener se hacen cada vez más
riesgosos a medida que el capital ficticio adquiere mayor volumen, y que el
apalancamiento de instituciones financieras y desequilibrios en las cuentas
de los países son más elevados. Por eso, la situación actual no tiene nada
que ver con otras situaciones inflacionarias atravesadas en las economías
ricas. La combinación entre masa gigantesca de deuda y otras formas de
capital ficticio y alta inflación, hace que el panorama actual muestre una
combinación explosiva de factores que empujan a respuestas contradictorias
entre sí.



Los bancos centrales entre el fuego cruzado



Si observamos el debate estadounidense, encontramos economistas como Larry
Summers que reprochan a la Fed haber actuado demasiado tarde y hecho hasta
ahora demasiado poco para combatir la inflación. Si no hay más decisión,
advierten, una larga estanflación como la de los años ‘70 podría repetirse.
Summers sostiene sin tapujos que hace falta más desempleo para poner coto a
la presión inflacionaria, a través del disciplinamiento de la fuerza de
trabajo en un momento en que se multiplican las luchas por mejora de las
condiciones laborales y por el derecho a la sindicalización en EE. UU. Al
contrario de lo que sostiene Summers, Roberts nos recuerda que los salarios
vienen corriendo desde atrás en la carrera, mientras que las ganancias
capitalistas se elevaron más que los precios.



Hay otros economistas que son más escépticos al respecto de la efectividad
de un torniquete monetario más duro que el actual. El ya mencionado Paul
Krugman sugiere prevenirse del “sadomonetarismo”, que pueda sobreactuar
medidas restrictivas ante el fenómeno inflacionario mucho más allá de lo
necesario. En su opinión, los factores subyacentes de la inercia
inflacionaria estarían siendo controlados con la respuesta actual, y una vez
que dejen de actuar fenómenos más coyunturales o “estacionales” el alza de
precios disminuirá a niveles más en línea con la meta de la Fed de 2 %
anual. Seguir endureciendo la política monetaria traerá más recesión pero no
alterará la dinámica inflacionaria.



En una línea intermedia, Brad de Long señala que existen riesgos de
sobreactuar en la política monetaria si la inflación está determinada por
factores de poca duración, agravando innecesariamente el frenazo económico
que ya casi todos dan por descartado; pero reconoce también que existe el
riesgo de actuar demasiado tímidamente ante un proceso inflacionario como en
de los años ‘70, para el cual en su opinión sí corresponde actuar rápida y
drásticamente. Otros, como Nouriel Roubini, directamente cuestionan la
firmeza del actual jefe de la Fed, Jerome Powell, para mantener la línea
actual de restricción monetaria cuando se confirmen los pronósticos de
recesión. Roubini observaba días atrás:



La mayoría de los analistas de mercado parecen pensar que los bancos
centrales mantendrán su postura dura, pero yo no estoy tan seguro. Mi visión
es que terminarán aflojando y aceptando la inflación más elevada –seguida de
estanflación– una vez que el aterrizaje forzoso se vuelva inminente, porque
estarán preocupados por el daño de una recesión y una trampa de deuda,
debido a una acumulación excesiva de pasivos privados y públicos después de
años de tasas de interés bajas.



El economista evalúa que si interrumpen el giro actual una vez que un
aterrizaje forzoso se vuelva factible,



…podemos esperar un aumento persistente de la inflación y un
sobrecalentamiento económico (inflación por encima de la meta y por encima
del crecimiento potencial) o estanflación (inflación por encima de la meta y
una recesión), dependiendo de si predominan los shocks de demanda o los
shocks de oferta.



En este contexto, el autor polemiza contra quienes hasta hace poco afirmaban
que la Fed podía evitar un ajuste recesivo, y ahora aceptan que el parate
económico es una perspectiva más probable pero afirman que será poco
profunda y breve. En su evaluación, “esta visión es peligrosamente ingenua”.
Con el nivel de deuda actual, “una rápida normalización de la política
monetaria y las crecientes tasas de interés harán que muchos hogares,
empresas, instituciones financieras y gobiernos zombis altamente endeudados
caigan en quiebra o en un incumplimiento de pago”.



En esto se apoya el autor para afirmar que se puede dar “una combinación de
la estanflación al estilo de los años 1970 y crisis de deuda al estilo de
2008 –es decir, una crisis de deuda estanflacionaria”. Ante la crisis, “el
espacio para una expansión fiscal también será más limitado esta vez. Ya se
ha utilizado gran parte de la munición fiscal y las deudas públicas se están
tornando insostenibles”. En lo monetario y en términos de gasto público, las
herramientas posibles se encuentran mucho más limitadas que después de 2008.



Los eslabones débiles



Este panorama poco tranquilizador vuelve a mostrar como eslabones débiles,
como suele ocurrir, a los países dependientes que más recurrieron al
endeudamiento en los últimos tiempos. Ya el endurecimiento monetario de
2018, que fue mucho más leve en un contexto donde no primaba la inflación
como hoy, arrastró a crisis de deuda a países como Argentina y Turquía.
Ahora ya tenemos el caso de Sri Lanka que entró en cesación de pagos. Pero
la lista de países amenazados es mucho más extensa, aunque algunos lograron
mitigar los riesgos durante los últimos meses gracias a los altos precios de
los commodities. Ahí también se encendieron las luces de alarma por estos
días, con bajas muy pronunciadas en las cotizaciones como resultado de las
tasas de interés en aumento y los temores a una recesión en EE. UU.. El
trigo, maíz, soja y otros commodities tienen hoy precios como los de febrero
de este año, antes de la guerra que los llevó por las nubes. No sería
sorprendente que siguieran bajando. Hace meses que los “mercados emergentes”
–en la jerga financiera– sufren la salida de capitales, además de enfrentar
mayores tasas de interés para financiar la deuda pública.



La inestabilidad y los shocks disruptivos marcan la situación mundial.



Nota



[1] Aunque en los países dependientes sometidos a crisis de balanza de pagos
recurrentes el fenómeno inflacionario en contextos recesivos estaba
ampliamente documentado desde antes.

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